企業(yè)境外上市及其上市制度改革
企業(yè)境外上市
1993年7月15日，青島啤酒在香港聯交所正式掛牌上市，成為首家在海外公開發(fā)行股票并上市的中國內地企業(yè)，自此拉開了境內企業(yè)赴境外上市的序幕，在直接投資渠道之外，開創(chuàng)了通過境外資本市場籌集資本、利用外資的先河。
青島啤酒開啟境內企業(yè)赴境外上市后，總體上實現了較快發(fā)展，累計有1000多家內地企業(yè)先后在境外上市。境內企業(yè)赴境外上市起步早、發(fā)展快，數量規(guī)模不斷擴大、形式豐富多樣。企業(yè)性質上有國有控股公司、民營公司;上市形式上有注冊地在境外實際控制人在境內的紅籌股、注冊地在境內的直接赴香港發(fā)行上市H股等;上市品種有股票、股票存托憑證等。從公司股權結構上看，既有同股同權的普通公司，也有特殊股權結構的公司。境外市場點多面廣，從最初的香港主板市場和創(chuàng)業(yè)板市場逐漸擴展到紐約證券交易所、納斯達克、東京證券交易所、倫敦證券交易所、新加坡證券交易所、法蘭克福證券交易所等其他境外市場。
伴隨A股市場的快速發(fā)展，中國企業(yè)對境外市場的參與程度不斷提高，較好地實現了利用好兩個市場、兩種資源的目標。
境外上市制度及其邏輯
廣義的境外上市制度包括境內一系列關于境內企業(yè)境外發(fā)行上市的法律制度規(guī)則的集合，加上境外市場所在地有關非本國(或地區(qū))企業(yè)發(fā)行上市的法律制度規(guī)則的集合。本文討論的是狹義的境外上市制度，其范疇僅包括前一個集合，即境內關于境內企業(yè)境外發(fā)行上市的制度，也對應中國證監(jiān)會正在推進的境外上市制度改革的內容。境外上市制度既是股票市場雙向開放的基礎性制度，也是股票市場制度體系的重要組成部分。
那么，境外上市制度存在的邏輯基礎是什么呢?境內企業(yè)在赴境外上市前絕大多數是內資企業(yè)，這些企業(yè)一旦實現境外發(fā)行上市，有了境外投資者的加入，意味著企業(yè)已不再是完全的內資企業(yè)，絕大多數(外資投資比例達到規(guī)定)成為了外商投資企業(yè)，這種內資企業(yè)到外資企業(yè)的轉換需要依法有序進行，涉及國有股權的還要符合國有股權管理規(guī)范要求。另外，境外發(fā)行上市必然會發(fā)生資本的跨境流動，需要符合資本項目管理的要求，又由于涉及股票的境外發(fā)行和上市，需要納入證券監(jiān)管體系進行規(guī)范，所以建立健全境外上市制度體系必然是重要前提和基礎。
我國境外上市制度的問題及改革原則
我國境外上市制度包括相關法律、行政法規(guī)、國務院文件、國務院授權的部門規(guī)章及有關規(guī)范性文件對境內企業(yè)境外發(fā)行上市的規(guī)范要求，是一個內容豐富的系統(tǒng)性制度集合境外上市，目前主要包括三大類。一是上位法：《公司法》《證券法》《中外合資經營企業(yè)法》(該法將于2020年1月1日廢止，同時施行《外商投資法》)。二是行政法規(guī)和國務院文件：《國務院關于股份有限公司境外募集股份及上市的特別規(guī)定》(國務院令第160號，頒布于1994年)，《國務院關于進一步加強在境外發(fā)行股票和上市管理的通知》(國發(fā)[1997]21號，頒布于1997年)，《外匯管理條例》(國務院令第532號，于2008年修訂)。三是部門規(guī)章及規(guī)范：國資委、財政部、證監(jiān)會聯合發(fā)布的《上市公司國有股權監(jiān)督管理辦法》(2018年7月1日起施行)，當時的國務院證券委、國家體改委發(fā)布的《到境外上市公司章程必備條款》(1994年)，證監(jiān)會發(fā)布的《境內企業(yè)申請到香港創(chuàng)業(yè)板上市審批與監(jiān)管指引》《關于股份有限公司境外發(fā)行股票和上市申報文件及審核程序的監(jiān)管指引》《境內企業(yè)申請到香港創(chuàng)業(yè)板上市審批與監(jiān)管指引》《關于規(guī)范境內上市公司所屬企業(yè)到境外上市有關問題的通知》《關于股份有限公司境外發(fā)行股票和上市申報文件及審核程序的監(jiān)管指引》，國家外匯管理局《關于境外上市外匯管理有關問題的通知》。
2018年施行的《上市公司國有股權監(jiān)督管理辦法》將原分散在部門規(guī)章、規(guī)范性文件中的相關規(guī)定進行整合集中、補充完善，保持和證券監(jiān)管規(guī)則協調一致，強化了對上市公司國有股權變動行為的規(guī)范，推動了統(tǒng)一制度、統(tǒng)一規(guī)則的實現。按照放管結合的原則，明確國有資產監(jiān)督管理機構通過信息化手段加強監(jiān)管。為了適應外商投資實踐發(fā)展的需要、國際經濟投資形勢的變化以及政府轉變職能的需要，新頒布的《外商投資法》將于2020年1月1日起施行，取代原來的“外資三法”(《中外合資經營企業(yè)法》《中外合作經營企業(yè)法》和《外資企業(yè)法》)境外上市，該法律作為上位法，其施行將有利于境外發(fā)行制度改革的推進。
除了《外商投資法》《上市公司國有股權監(jiān)督管理辦法》以外，以上境外上市制度都是在2017年底證監(jiān)會啟動新一輪境外上市制度改革以前頒布的。為境內企業(yè)赴境外發(fā)行上市提供了較為全面的制度基礎。但是，隨著國內國際股票市場和經濟投資形勢的發(fā)展變化，“一帶一路”建設的快速發(fā)展，以“放管服”改革為標志的政府職能轉變，人民幣國際化程度的大幅提升，以及股票市場的進一步擴大雙向開放，這些制度已經不能適應形勢的發(fā)展變化，有些內容甚至成為嚴重的制約因素。例如，《公司法》《證券法》上位法的修訂步履緩慢跟不上形勢發(fā)展;主要的行政法規(guī)和國務院文件很多都是二十多年前頒布的，既不能夠適應新形勢、新情況，也不能適應2005年修訂后的《公司法》和《證券法》。行政法規(guī)和國務院文件與部門規(guī)章及規(guī)范的部分規(guī)定也存在差異和不協調的問題，例如，政府機構改革中，國務院證券委員會已于1998年4月撤銷，之前發(fā)布的上述很多法規(guī)中還一直未作修改;境外市場在新股發(fā)行中普遍實行“綠鞋機制”(超額配售選擇權)，前述法規(guī)與之協調銜接不夠;對境外投資者(股東)的監(jiān)管也缺乏“穿透”規(guī)定;對外資股股東認購股份和支付股利限定用外幣，未給人民幣國際化以后用人民幣認購股份和支付境外股東股利留出制度空間;對特殊股權結構公司缺乏相應規(guī)定;對外資的限制性規(guī)定不適應外商投資負面清單的新管理模式;關于境外上市條件的條款包容性不夠，境外發(fā)行股票和上市管理中關于紅籌股注資、買殼上市等的禁止性規(guī)定在很大程度上限制了企業(yè)資產整合和多途徑走出去的步伐。
鑒于以上問題，需要對境外上市制度進行系統(tǒng)優(yōu)化和改革，適時更新或廢除不合時宜的法律法規(guī)，出臺新的法律法規(guī)。在改革中應當堅持以下原則：將境外上市制度改革納入政府職能轉變“放管服”改革總框架;與金融體系改革開放尤其是證券業(yè)改革開放，在總體上、步調上協調推進;境外上市制度是一系列法律、法規(guī)、規(guī)章和規(guī)范的集合，在改革中需要注重各部分之間的銜接，做到一致性、協調性;在改革中，堅持國務院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會領導，證監(jiān)會歸口統(tǒng)一監(jiān)管，加強部委間(證監(jiān)會、發(fā)改委、商務部、人民銀行、銀保監(jiān)會、外匯局等)協調;簡化優(yōu)化流程、提高效率、提高便利性;在放松管制的同時，強化統(tǒng)計信息工作，提高及時性、準確性，重視風險的跨境傳遞，注重監(jiān)測、分析和預警，提升跨境風險防控能力。
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